Теория (почти) всего для финансовых рынков

Две молодые рыбы плывут по океану, минуя более взрослую рыбу, которая говорит: «Привет, ребята, как вода?» Две молодые рыбки плывут, пока одна не поворачивается к другой и не спрашивает: «Что, черт возьми, такое вода?»

Покойный писатель Дэвид Фостер Уоллес использовал эту притчу, чтобы проиллюстрировать, как «самые очевидные, вездесущие и важные реальности часто являются теми, которые труднее всего увидеть и о которых говорить». Для некоторых аналитиков это также прекрасный способ описать всепроникающее и недооцененное влияние пассивного инвестирования на рынки.

Инвесторы, ориентированные на количественные показатели, видят, что их модели не работают? Оценка акций на нелогичных максимумах? Властные торговцы запасами превратились в бессильных болванов? Странные движения в недрах рынков? Якобы идиосинкразические ценные бумаги, движущиеся вместе, как будто танцуют танго? Странное явление, когда большинство прибылей на фондовом рынке происходит за ночь, а не в течение торгового дня?

По мнению группы скептиков, неофициально возглавляемой Майклом Грином, главным стратегом Logica Capital Advisers, все это и многое другое может быть положено в основу нарастающей волны пассивного инвестирования. В некотором смысле то, что он утверждает, сводится к чему-то вроде «теории (почти) всего» для финансовых рынков, и в этом году Грин превратил ее в личный крестовый поход. Аргументы достаточно убедительны для изучения.

Это правда, что индексы, которые отслеживают пассивные фонды, со временем превратились из предположительно нейтральных снимков рынков в нечто, что фактически оказывает на них власть, благодаря росту пассивного инвестирования.

Г-н Грин утверждает, что это помогает объяснить, почему активные менеджеры фактически видят, что их результаты ухудшаются по мере роста пассивного инвестирования. Чем больше денег собирают индексные фонды, тем лучше их вложения в точной пропорции к их весу, и тем сложнее традиционным дискреционным инвесторам не отставать.

Столбчатая диаграмма общих чистых активов, отсортированная по классам активов (трлн долларов), показывающая, что совокупность индексных фондов превысила отметку в 12 трлн долларов

Более широкая тенденция роста также частично поддерживает рост оценок. Среднестатистический управляющий фондом обычно держит около 4-5 процентов активов в денежной форме в качестве буфера от оттока инвесторов или для использования возможностей, которые могут возникнуть. Но индексные фонды вложены полностью.

Другими словами, три десятилетия назад каждый доллар, вложенный в фонды акций, фактически означал, что 95 центов пойдут в акции. Сегодня это ближе к полному доллару. Г-н Грин утверждает, что с учетом триллионов долларов, которые хлынули в безденежные индексные фонды, это приводит к постоянному росту оценок.

Более того, поскольку индексы взвешиваются по размеру, рост пассивного инвестирования в основном идет на пользу акциям, которые уже растут. Это делает рынок ценных бумаг все более тяжелым по мере того, как большой становится больше. Это сводит на нет популярные стратегии многих количественных хедж-фондов, которые стремятся использовать «факторы», такие как историческая тенденция дешевых или мелких акций к выигрышу в долгосрочной перспективе.

Это также увеличивает корреляцию, поскольку участники S&P 500 поднимаются или падают более синхронно, чем в прошлом. И это могло бы помочь объяснить, почему так много прибылей на фондовом рынке на самом деле происходит вне обычного торгового дня. Многие индексные фонды покупают на аукционе закрытия.

Тем не менее, аргумент о том, что пассивное инвестирование стало гнусной силой, нарушающей естественный порядок рынков, все еще надуман. Вероятно, это фактор во многих явлениях, но отделить его от множества гораздо более сильных действующих сил невозможно.

Линейный график совокупного чистого притока за последнее десятилетие, облигации и акции (трлн долл.), Демонстрирующие пассивную агрессивность

Да, лидерство на фондовом рынке уже, чем в прошлом. Но это не значит, что нынешние гиганты – это миражи, созданные индексными фондами. Часто это чрезвычайно прибыльные полуолигополистические компании, которые стремительно растут и работают в глобальном масштабе в мире нулевых процентных ставок. В такой среде естественно, что рынки становятся более концентрированными.

Пассивное инвестирование, вероятно, помогло «горячим» акциям набрать обороты. Но постоянно развивающаяся рыночная экосистема всегда приводила к тому, что определенные уголки фондового рынка показывали лучшие или худшие результаты.

Более того, теория о том, что пассивное инвестирование неизбежно взорвется и прорвет дыру на финансовых рынках, когда волна отступит, сегодня кажется немного глупой.

За последние десять лет пассивное инвестирование прошло два серьезных стресс-теста – финансовый кризис 2008 года и пандемию 2020 года – и в значительной степени укрепилось. Даже некоторые скептики теперь спокойно признают, что эта структура может оказаться более устойчивой, чем они думали ранее.

Финансы имеют тенденцию слишком далеко заходить во всех тенденциях, и пассивное инвестирование, несомненно, ничем не отличается. Но мы еще не достигли этого, и сомнительно, что мы будем там еще долгие годы.

robin.wigglesworth@ft.com

By admin

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *