Неделя смирения на рынках облигаций приводит к опасениям смены парадигмы

Для видных «быков» по ​​гособлигациям США эта неделя была тяжелой после того, как плавное снижение цен внезапно превратилось в ажиотаж.

В связи с ожиданиями роста инфляции, цены на казначейские облигации падали большую часть этого месяца, что привело к росту доходности до самого высокого уровня с тех пор, как год назад рынки поразил кризис с коронавирусом. Но в четверг шаткий аукцион по госдолгу США привел к тому, что доходность 10-летних облигаций выросла до 1,61 процента, завершив день с ростом на 0,14 процентных пункта.

«Мы едим скромный пирог после того, как рынок облигаций преподал урок смирения», – сказал глава отдела исследований облигаций HSBC Стивен Мейджор. «Вероятность более низкой доходности облигаций снизилась из-за гораздо большего финансового стимулирования США, чем мы ожидали, и разработки ряда эффективных вакцин».

Облигации остаются сильными в историческом плане. Но для типично стабильного и стабильного рынка государственного долга США такой масштаб изменений является редкостью. Этот инцидент возродил воспоминания о хаотических сценах с казначейскими облигациями чуть меньше года назад и заставил инвесторов усомниться в том, что надолго ли дестабилизирующий рост доходности наступит.

«Мы находимся на смене парадигмы? Вот что беспокоит людей: история сейчас не является для нас путеводителем », – сказала Джойс Чанг, председатель отдела глобальных исследований в JPMorgan.

Линейный график%, показывающий скачок доходности пятилетних казначейских облигаций США в лихорадочных торгах

Что только что произошло?

Суверенные облигации США считаются самым емким и ликвидным рынком в мире. Но в четверг рынок пошатнулся. «Он был большим», – писали аналитики Rabobank. «Это было почти так, как если бы прорвалась плотина».

Рост доходности ускорился после того, что стратеги BMO Capital Markets назвали «чрезвычайно слабым» аукционом семилетних казначейских облигаций на 62 млрд долларов. Отношение предложения к покрытию, которое отслеживает стоимость полученных предложений по отношению к принятой сумме, упало до рекордно низкого уровня.

«Вместо того, чтобы поймать пресловутый падающий нож, несколько крупных участников аукциона, возможно, просто предпочли остаться в стороне в этом месяце», – сказали они.

Первичные дилеры, финансовые компании, которые обеспечивают продажу облигаций США, составили почти 40 процентов аукционов, что, по данным Jefferies, является самой высокой долей за семь лет, что свидетельствует о вялом спросе со стороны инвесторов.

Грег Петерс, старший управляющий фондом PGIM Fixed Income, провел параллели с потрясениями, охватившими рынок казначейства в марте – периоде, отмеченном резкими колебаниями цен и очагами неликвидности, которые распространились на другие уголки финансовой системы.

«Так все началось в марте 2020 года», – сказал он. «Я не говорю, что у нас такой же широкий экономический и рыночный шок, связанный с изоляцией. . . [but the market] здесь определенно распадается ».

Другие рынки государственных облигаций тоже почувствовали боль. В Австралии, которая, вероятно, выиграет от раннего и быстрого восстановления экономики Китая, доходность 10-летних облигаций резко упала почти до 2 процентов, что является самым высоким показателем за два года.

Рынки долговых обязательств слишком остро реагируют?

В 2013 году мировые рынки облигаций резко упали после того, как Федеральная резервная система США намекнула на намерение начать отмену стимулов после 2008 года в шоке, известном как «истерика сужения». На этот раз у нас «истерика без всякого затухания», – написала Джоанна Чуа из Citi.

Тем не менее, тема та же: инвесторы начинают оценивать возможность отказа ФРС от своих чрезвычайных мер, введенных для смягчения последствий пандемии. Теоретически центральный банк сделает это, только если экономика США начнет восстанавливаться. Он уже пообещал не обращать внимания на рост инфляции выше целевого показателя в 2 процента. И инфляция застряла значительно ниже этого уровня, на уровне 1,5 процента. Но инвесторы испытывают ФРС.

Линейный график 10-летней доходности (%), показывающий рост доходности глобальных облигаций после падения во время кризиса Covid

«Рынок распродается по правильным причинам», – сказал Боб Миллер, глава отдела фундаментальных фиксированных доходов Америки в BlackRock. «Я думаю, что рынок вынюхивает, что существует вероятность того, что количественное смягчение сократится раньше».

Какие технические детали здесь задействованы?

Доходность казначейских облигаций имеет решающее значение для ставок по ипотеке. Когда они растут, домовладельцы с меньшей вероятностью рефинансируют свою ипотеку, потому что они уже зафиксировали более низкую стоимость заимствования. Ассоциация ипотечных банкиров отмечает, что рефинансирование ипотечных кредитов снизилось на 11% за неделю 19 февраля по сравнению с предыдущим периодом.

Это означает, что ипотечным инвесторам, вероятно, придется дольше ждать, чтобы вернуть свои деньги. Отсроченные выплаты увеличивают риск, с которым сталкиваются эти инвесторы из-за повышения процентных ставок, так называемой дюрации. Чтобы застраховаться от увеличения дюрации, инвесторы продают казначейские облигации со сроком погашения в будущем, что усугубляет рост доходности.

Число инвесторов, занимающихся «выпуклым хеджированием», со временем сократилось. Но они все еще могут иметь значение в периоды высокой волатильности, и аналитики говорят, что это имело место на этой неделе.

Гистограмма 10-летних доходностей казначейства США во время предыдущих распродаж с фиксированным доходом (%), показывающая, как падение облигаций в 2021 году соотносится с предыдущими периодами

Стоит ли беспокоиться инвесторам в другие классы активов?

Еще до встряски в четверг инвесторы пытались рассчитать, когда рост доходности станет угрозой для кредитов и акций.

Фондовые рынки стремительно растут во многом потому, что процентные ставки были очень низкими. Если инвесторы в облигации правы в том, что рост и инфляция достаточно высоки, чтобы указывать на более легкую денежную поддержку, то акции, особенно в таких быстрорастущих секторах, как технологии, могут оказаться уязвимыми. Повышение доходности уже сказалось на активах и валютах развивающихся рынков.

Что, во всяком случае, будут делать центральные банки?

Кришна Гуха, вице-председатель Evercore ISI, сказал, что руководство ФРС несет некоторую «ответственность» за «беспорядочное» движение доходности казначейских облигаций с поправкой на инфляцию, которое произошло на этой неделе. Реальная доходность 10-летних облигаций, которая также служит барометром ожиданий в отношении будущих изменений ставки ФРС, резко выросла до отрицательных 0,6 процента, значительно превысив рекордные минимумы более 1 процента и вернувшись к уровням, которые наблюдались в последний раз. в июне.

«Отсутствие каких-либо признаков беспокойства или [central banker] осторожность при движении урожайности. . . был воспринят рынками как зеленый свет для увеличения реальной доходности », – сказал Гухасаид. «С нашей точки зрения, изменение тона, по крайней мере, кажется оправданным – и, возможно, даже больше».

Это «больше» может повлечь за собой корректировки программы покупки активов ФРС на 120 миллиардов долларов в месяц.

Некоторые инвесторы также начинают предполагать, что ФРС может вернуться к контролю кривой доходности – политике, которую он в последний раз использовал во время Второй мировой войны – с конкретными целями доходности облигаций и покупкой и продажей столько ценных бумаг, сколько необходимо для поддержания этих уровней.

Представители ФРС разделились во мнениях относительно преимуществ более глубокого проникновения в структуру финансовых рынков, но, по словам Ника Марутсоса, главы отдела глобальных облигаций Janus Henderson, это один из многих инструментов, которые вскоре могут снова оказаться в центре внимания.

«Они, вероятно, пытаются выбирать свои места и задаются вопросом, в какой момент они потенциально могут вмешаться», – сказал он.

В другом месте президент Европейского центрального банка Кристин Лагард и главный экономист Филип Лейн ясно дали понять, что внимательно следят за доходностью.

By admin

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *