На что центральные банки должны нацеливаться

На что должны нацеливаться центральные банки? С начала 1990-х ответом все чаще была «инфляция потребительских цен». Но это никогда не было бесспорным. Сегодня существует четыре альтернативных позиции. Считается, что центральные банки должны устанавливать целевые цены на активы. Другой считает, что им следует ориентироваться на «справедливую» процентную ставку. Еще один считает, что они должны нацеливаться на реальную деятельность. Последний считает, что они должны нацеливаться на какую-то другую номинальную цель, такую ​​как уровень цен или номинальный валовой внутренний продукт. Это важные дебаты. Но реальность остается: центральный банк – это искусство, а не наука. Искусство должно руководствоваться разумными целями в сочетании с глубоким осознанием неопределенности.

С начала 1990-х годов центральные банки и экономисты преобладали во мнении, что лучшим ориентиром является инфляция. Впервые этот подход был применен в Новой Зеландии в 1990 году, а вскоре за ним последовали Канада и Великобритания. Федеральная резервная система США последовала этому примеру в 2012 году. Европейский центральный банк также фактически является таргетером инфляции, хотя его целевой показатель составляет 2 процента и поэтому не является симметричным. По данным Пола Фишера из Warwick Business School, 67 центральных банков имели целевые показатели инфляции в 2018 году.

График, показывающий изменения ИПЦ, акций и цен на жилье в США

Обоснование таргетирования инфляции состоит из трех компонентов. Во-первых, один инструмент – в данном случае денежно-кредитная политика – может быть направлен только на одну цель. Во-вторых, центральный банк может нацеливаться только на какую-то номинальную цель. В-третьих, инфляция – это понятная и политически приемлемая цель.

Часть тех, кто считает, что центральные банки должны устанавливать целевые цены на активы, соглашается, что цель должна быть только одна. Но они хотят, чтобы они ориентировались на цену товара, обычно золота. Возможно, в какой-то момент они захотят вместо этого использовать биткойн в качестве основного резервного актива. Возражение против золотого стандарта состоит в том, что он устраняет усмотрение, которое оказалось недопустимым. Сегодня взгляд на «золотой жучок» превратился в диковинку.

График, показывающий доходность государственных облигаций, привязанных к инфляции

В настоящее время более широко распространено мнение о том, что центральные банки должны нацеливаться на рост долга или диапазона цен на активы, например, на дома или акции. Например, правительство Новой Зеландии только что приказало своему центральному банку установить целевые цены на жилье. Люди, которые так думают, часто утверждают, что резкий рост цен на активы подпитывает неравенство и создает макроэкономическую нестабильность.

Есть как минимум четыре серьезных возражения против таргетирования цен на активы. Во-первых, поскольку цены на активы нестабильны, их таргетирование сделало бы денежно-кредитную политику крайне нестабильной и, таким образом, порождало бы большую макроэкономическую нестабильность. Во-вторых, никто не знает, какой должна быть «правильная» цена на акции или жилье или уровень частной задолженности. В-третьих, центральные банки в любом случае должны принимать во внимание цены на активы и рост долга при оценке состояния экономики. Наконец, если центральные банки хотят влиять на цены активов или кредитное плечо, они должны вместо этого использовать широкий спектр инструментов регулирования.

Диаграмма, показывающая цели ФРС и ЕЦБ по инфляции

Возможно, самый гротескный аргумент – это аргумент о неравенстве богатства. Абсурдно приводить доводы в пользу более жесткой денежно-кредитной политики и более высокого уровня безработицы, что болезненно реально для ее жертв, для уменьшения неравенства в благосостоянии, которое является всего лишь соотношением. В 2020 году богатство на 20-м процентиле распределения доходов США составляло 6400 долларов, а на 40-м – 67 500 долларов. Первые 0,1% начинали с 43 млн долларов. Какая разница для тех, у кого почти ничего нет, если последнее увеличится вдвое? Если люди хотят уменьшить неравенство в богатстве, они должны выступать за налоги на богатство и наследство.

Мнение, которое имеет отношение к вышеизложенному, заключается в том, что центральный банк должен ориентироваться на положительную реальную процентную ставку. Подразумевается, что мы знаем, какой должна быть реальная процентная ставка, и что центральный банк так долго устанавливал ее на таком низком уровне. Ни то, ни другое не оправдано. Подходящая процентная ставка зависит от условий в масштабах всей экономики, особенно от сбережений и инвестиций. Более того, центральный банк должен установить ставку, соответствующую макроэкономическому равновесию. Таким образом, лежащие в основе реальности в конечном итоге определяют то, что он может делать.

График, показывающий, как долгосрочные государственные облигации остаются на крайне низком уровне

Использование денежно-кредитной политики для установления целевых цен на активы, а не просто для их учета, является безумием. И все же рассматривать реальную деятельность не абсурдно. Действительно, ФРС уже уполномочено рассматривать безработицу. К счастью, таргетирование инфляции позволяет сделать реальную деятельность конечной целью. Чем слабее взаимосвязь между инфляцией и безработицей, тем больше целью банка должна быть максимальная занятость с учетом инфляционного ограничения. В последнее время ФРС даже перешла на таргетирование средней инфляции. Это позволит ему более агрессивно таргетировать реальную активность, компенсируя длительный период инфляции ниже целевого уровня инфляцией выше целевого. Таргетинг на уровень цен или номинальный ВВП может способствовать достижению такой цели.

В общем, сегодняшний широкий подход к центральному банку явно наименее плох. Это не значит, что им легко управлять.

График, показывающий рост денежной массы M3 для всех стран ОЭСР

Вполне вероятно, что денежно-кредитная политика, необходимая для создания максимальной занятости и стабильной инфляции, согласуется со всеми видами сумасшедшей активности в финансовой системе. Сейчас мы наверняка много этого видим. Но ни один здравомыслящий центральный банк не стал бы сознательно создавать рецессии, чтобы спасти от себя финансы. Скорее, он должен спасти экономику от финансов с помощью жесткого регулирования, особенно в отношении заемных средств.

Точно так же возможно, что чрезвычайный кризис, такой как пандемия, приведет к ошибкам в политике, включая неожиданно высокую инфляцию. Энди Холдейн, главный экономист Банка Англии, подчеркнул именно этот риск в своем недавнем выступлении, заставляющем задуматься.

Центральные банки всегда должны быть начеку. Но никто не должен предполагать, что существует альтернативный режим, который решит все трудности. Центральные банки будут ошибаться. Но они должны быть простыми.

martin.wolf@ft.com

Следуйте за Мартином Вольфом с myFT и дальше Твиттер

By admin

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *